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聪明的投资者

读书提升认知。我们共同阅读思考进步。

书单【23岁亿万富翁ImanGadzhi：17本书改变人生 财富自由】系列第十三本《聪明的投资者》（The Intelligent Investor）

书的简介​

《聪明的投资者》是美国经济学家和投资思想家本杰明·格雷厄姆（Benjamin Graham）创作的投资学著作，于1949年首次出版发行，之后每隔5年左右修订再版。1973年第四次修订版距今51年，1976作者去世，2003年基于1973年版加入 Jason Zweig点评距今21年。

本书明确区别了“投资”与“投机”，提出了【以深入分析数学计算为基础，确保本金安全，获得适当回报】的理性投资，并着重介绍了防御型投资者与进取型投资者的选股择时及投资组合策略。同时书中也分析了当时几十家公司的数据作为案例。

里探评书​

用几天时间通读全书后，是真的有一些话说。

搜寻本书介绍，可以看到一些“世界级和世纪级的经典著作”、“股票投资圣经”的评价。但每隔5年就要增删改大量内容修订再版的书，称为“经典”、“圣经”总有些牵强。

这里绝不是说这本书不成功，只是说太成功，绝大部分内容的时效性太强。网上有这么一段评论：”这本书如此成功，以至于符合书中标准的投资标的已经在市场里消失了。“

当然市场上所有具体的投资方法都具有时效性。任何超过市场平均收益率的方法，在其公开流行之时正是其失去效力之时。《聪明的投资者》的作者有沃伦·巴菲特这么成功的学生，只能让本书中所有的方法失效更快。

而且金融行业本身迭代发展极快，时隔21年、51年后，书中讨论的很多概念也在市场中逐渐隐退。再过些年份，这书估计除了能精炼为几句话的投资理念确实会没任何可读性了。

目前来看，书中一些市场认知、分析逻辑、投资思路依然是价值投资的基础，依然值得深入思考。

里探说市场和投资​

本杰明·格雷厄姆，认为【以财务分析数学计算为基础，购买价格相对价值低估的资产】这才是正经投资，其他都是不正经的投机。

我说世界是丰富的，人性是多样的。理性、感情、逻辑、激情都是有价值的。甚至某些时候，激情、梦想、冒险、投机比理性、聪明、安全、便宜更伟大。（在财务数据分析和理性择股上，本杰明·格雷厄姆是高明的；我只是比他更好玄妙之理。）

当然，每个人都无法完全洞悉市场，只能根据自身对市场的认知而投资。市场认知的不同，就会形成不同的投资理念、并建立不同投资策略和投资人成长机制。

我的市场认知​

以“不同，不相”、“无分别心”来观察市场是最好的。但在市场认知中混入自身的【投资目的和价值观】是不可避免的，这是“我执”。

下面我对市场的5个基本认知：

一、金融市场是人类优化资源配置、管理风险的伟大工具。

二、金融市场总值是长期增长的，毫无增长预期时市场就不存在了。

三、金融市场的历史走势是有规律可循的，但未来走势依然不确定。

四、金融市场复杂动态的运行中，总会存在风险收益极不对称的“系统漏洞”。

五、金融市场中，人们用公平交易的规则，来约束弱肉强食的自然丛林法则。

基于市场认知，可以推演出属于自己的基本概念认识、投资策略 和投资人成长机制等。

投资与投机​

我对投资与投机的看法，都来自我的市场认知。

投资

基于市场认知第一条。在市场中所有努力实现资源配置优化，风险最小化的操作，都是对金融系统的贡献性行为。

基于市场认知第二条。在市场中所有期望达到市场平均增长水平为目的操作，都是投资；在确保市场平均增长水平的前提下，期望获取稳定额外收益的操作，也是投资，也可以称为投资中的投机。

基于市场认知第三条。金融市场走势短期无法预测，投资自然不能只基于预测实现的，基于财务分析数学计算确实算一种可行的办法。但，一套评估企业真实情况的标准，总是与时俱进的，需要不断更新迭代专业知识。

投机

基于市场认知第四条。寻找【收益风险很不对称的机会】，通过抹平风险在短期内获取大量收益的操作，这是投机。市场上，风险收益极不对称的“系统漏洞”总会出现，是因为现实世界和人性的复杂。

自然正当的投机机会，一般是偶发性的，而且需要更专业谨慎的操作来应对风险，同时也会存在资金容量小的问题。

之前，在【投资与投机】瞎扯段子里，做过一个比喻。期望在市场平均增长水平前提下取得稳定额外收益的人，类似大楼的日常维护工，定期检修补漏，确保长期稳定安全。期望在收益风险很不对称的机会中获取大量收益的人，类似大楼的突击救火队，处理偶发高风险事故。

所以说投资和投机都是金融市场中的正经勾当，投资者和投机者都是金融系统长期稳定发展的维护者，都需要专业知识、基本技能和严格的操作流程。

盲目与作恶

没有专业知识技能也没得到正经投资机构帮助的人，在金融市场一顿瞎操作，不能说他在投资还是投机。盲目的操作者，更像是在玩火，玩火的人多了市场就会出现【收益风险很不对称的机会】，这就是专业投资者和投机者获得额外收益的源头。

市场上还有另一类不正经的人，人为刻意地制造【收益风险很不对称的机会】，让众人承担风险，自己从中攫取暴利。这就是市场纵火犯。当救火能赚钱，就会有人专门纵火，这才是不应该宣传鼓励投机的真正原因。人为制造投机机会，就是对金融系统的破坏。

一些看不起投机，自称价值投资信徒的人；想买好资产，又想等机会以很低的价格买，你就是在投机；而且你超出市场平均增长水平的额外收益，就来自那些盲目的操作者。

在金融系统中有地位的人，给大众提供轻易取得市场平均增长水平的机会，就是最大的高尚。一边说大众是傻子不理性，一遍又想着怎么从大众的盲目操作中获取额外收益的人，你根本不是什么道德智慧楷模。

聪明的投资者​

我们已知不论是投资还是投机，都需要专业知识和技能，投机要求更高。而且在未来走势不确定、总存在风险收益极不对称的“系统漏洞”的复杂金融市场中，想要长期确保市场平均增长水平也并非易事。

投资更适合作为性格偏冷静、耐心、克制、理性者的活动。那些体力充沛、活力四射、充满激情、勇于冒险、情感敏锐、想象力丰富的人，就应该去更适合自己的领域，比如搞实业、运动、探险、文学、艺术之类。

一个投资者，拥有性格上的聪明还不够。要想长期从事这个勾当，你应该拥有自己的投资理念和投资系统。

投资理念和投资系统​

关于完备的投资理论这一块，每个人是不同的。我瞎扯下最近自己读书和思考后的一些想法。

投资理论是指导投资活动的理论。投资理论包含投资理念和投资系统。投资理念反应了投资者的【市场认知】、【个人价值观】和【投资目的】。投资系统中包含【投资策略】和【投资人成长机制】。

投资策略中包含四个重要部分：

期望收益为正的【买入卖出策略】。实现最佳收益的【仓位管理策略】。

实现最小亏损的【风险控制策略】。执行投资策略的【投资操作流程】。

【投资人成长机制】包含身心健康、投资与生活的平衡、心智锻炼、认知心理学、交易心理学等。

分散投资策略，《聪明的投资者》中有讲，现实中也有很多成功运用的。下面大概说下。

分散投资策略​

将资金分散在多种相关性很低的资产或策略上，可对冲短期风险，获取长期收益。

这要求资产组合，资金比例合理、总值长期增长、品种间相关性很低、覆盖市场上多数风险。

这考验品种选择对冲设计、平衡品种间资金比例、应对极端情况的能力。

注意⚠️：

如果品种间相关性很大，仓位分散不仅起不到对冲风险的作用，还会放大风险。

一般情况无相关性的品种，在全球性金融系统性风险时也会极度相关，带来巨大风险。

示例：

桥水基金创始人瑞.达利欧的全天候投资策略（股市、国债、大宗商品、黄金）。

神话对冲基金LTCM的世纪大崩盘。https://youtu.be/Q99F4Kqxx04

上面的内容万万不能再展开说了，输出一堆虚空玄幻无实用的理论也没人看。有兴趣的朋友可以在类似的投资系统框架中充实自己的内容，形成自己的投资理论体系。

下面继续说《聪明的投资者》书中的内容。

书的内容​

拥有耐心、情绪稳定、自我约束、渴望学习、不断反思进步等品质的人，也许才能称得上聪明的投资者。

投资与投机​

投资操作是以深入分析为基础，确保本金的安全，并获得适当的回报；不满足这些要求的操作就是投机。

非明智投机：自以为在投资，实则投机；缺乏足够的知识和技能；投入的资金过多，超出亏损承受范围。

投机建议：单开一个账户，拿10%或更少资金，来投机消遣。

市场波动​

市场在参与者的情绪推动下，股票价格往往在被追捧中大幅上涨超过其价值，在被冷落或恐慌中又跌破其价值。市场的波动是无法预测的，但对投资者是重要的。

聪明的投资者，享有独立思考的权利，可以自由选择是否去追随市场先生。投资活动并非要在别人的游戏中打败他们，而是要在自己的游戏中控制好自己。

投机者的主要兴趣在于预测市场波动，并从中获利；投资者的主要兴趣在于按合适的价格购买并持有合适的证券。

实际上，市场波动对投资者之所以重要，是因为市场出现低价时，投资者会理智地做出购买决策；市场出现高价时，投资者必然会停止购买，而且还有可能做出抛售的决策。

通货膨胀​

通货膨胀有利于企业的说法不靠谱。

通货膨胀率的高低对公司每股收益并没有任何直接影响。没有证据表明，通货膨胀能够提升企业资本投资的利润率，来促进股票价值。

1972年之前的35年间，黄金在防止美元购买力贬值方面几近完全失败，没有把钱存入银行的收益高。

期望通货膨胀保值的房地产价格同样相当不稳定；投资很难实现分散化，对中小资金者也不友好。

作者给出建议，分散投资债券和股票。

里探评说：黄金为例，长期确有避险、抗通胀作用。但中短期波动是大的，2000年前连跌20年70%，而后至今翻8倍，期间有4年跌40%。这个长期得是三十、五十年、百年。

防御型投资者​

写在前面：对于大众【掌控金钱：七步创造终身收入】这本书也许更有帮助

将防御型投资者定义为关心资金安全同时又不想多花时间和精力的人。

债券和股票组合

防御型投资者的投资组合策略：资金分散投资于高等级的债券和高等级的普通股。

投资于债券所占的比例不低于25%，且不高过75%，而股票的比例则与之相适应。

最简单的选择则是，两者各占一半，并根据市场情况的变化进行小幅（比如5%左右）调整。

另一种策略是，当认为市场价格已经上升到危险高度时，将股票持有比例减少到25%；并在持续的熊市导致了“低廉交易价格”，将持股量提升到最大限度，即75%的比例。

股票选择

中大型企业。财务状况强劲，长债不超流动资产。10年利润稳定。20年股息支付记录。10年利润增长。适度市盈率。适度的股价资产比。

排除公司：规模小。财务弱。赤字记录。无长期连续股息支付。

里探评说：书中关于长期、短期、含税、免税，储蓄、联邦、市政、州之类的债券分类及选择问题，还是现用现查当今的资料，50年前的书中具体细节性东西早过时了。当今对于期望取得市场平均增长水平的防御型投资者，投资方便了很多，股市综合指数etf、债券综合指数etf的购买都极其方便。

基金选择​

先学会拒绝：以往业绩很差的基金，业绩不好费用还很高的基金。

要寻找具有下列特征的基金：基金经理为主要股东的低收费基金，敢与众不同的基金，不夸大自身回报的基金，在规模过大之前就不愿意接纳新投资者的基金。

如果你的投资期很长（至少达25年或30年），就只有一个理智的办法：只要一有闲置资金，就在每个月自动购买。这种终身持股的惟一最优选择，就是投资于整个股市指数基金。只有当你需要现金时，才去出售自己的投资。

普通投资者分析证券​

债券分析：利润保障（利润与利息总支出的比例）。企业的规模。股票与权益比。财产价值。

普通股分析：总体的长期前景。管理。财务实力和资本结构。股息记录。当期股息收益率。

进取型投资者​

激进型投资者期望通过努力自己取得比防御型或被动型投资者更好的收益。

准则：通晓投资，有专业知识和技能。靠自己，自己管理好投资。确保只从事亏损小收益大的业务。相信自己的判断并照此行事。

策略：想能够持续并合理地获得优于平均业绩的机会，你的策略必须有以下特征：（1）具有内在稳健性和成功希望；（2）在华尔街并不流行。

思路：暂时被市场冷落不受欢迎的大公司。市场波动下出现的廉价证券。一些特殊情况下出现盈亏比高的机会。

股票选择：财务状况。盈利稳定。股息记录。利润增长。股价。

里探评说：需要一个数学期望为正、能重复稳定执行、且未公开的策略。

实战练习​

书中给出了四个特殊案例、八组公司对比。告诉我们要玩好证券分析，就是要实战不断练习。找业务类似、规模相当的一对对公司，开始分析，实战检验你的胜率如何。如果很长一段时间下来，你胜率总是50%，那就说明靠自己分析不如扔硬币。

安全边际​

本杰明·格雷厄姆提出的这个“安全边际”的概念，很重要。

投资必然会出现一定的亏损，这是无法避免的。一位聪明的投资者，必须确保自己永远不会使全部或大多数资金出现亏损。

当你有足够的“容错空间”或“冗余空间”时，你在由概率而非确定性决定的世界中就是安全。安全边际，要求将风险控制在一定范围内，保证错误所带来的后果永远不会是灾难性。安全边际通过提高生存的概率来增加成功的可能。你的安全边际越大，你为获得满意结果而需要做出的努力就越小。

杠杆——以负债的方式进行投资——把常规风险扩大到了足以导致毁灭的程度。其危险在于，大多数时候的理性乐观主义会让人们忽视极端少数情况下倾家荡产的可能性。

寻找那些足以提供一种非常可靠的安全边际的股票。比如股价相对公司资产、公司利润足够低，适当的分散化。

里探评说：知足，放低期望，永远留有容错空间，在市场上长久的活下去，活得越久赢的概率越高，复利威力越明显。