投资中最重要的事
看到文章标题，就应该能猜到，这又是一篇读书笔记。只有通过投资交易能把1万增长成几千万甚至上亿的人，只有管理着十亿/百亿/千亿资产并能长期实现超额增长的人，才有资格讲“投资中最重要的事”。
《投资最重要的事》（The most important thing：uncommon sense for the thoughtful investor）这本书的作者正是美国投资家、橡树资本联合主席兼联合创始人霍华德·马克斯，管理资产规模超过千亿美元。本书首次出版于2011年，之后添加4位投资界领军人物点评并新增“合理预期”一章后形成升级版。
最近结识了一个似乎在很多方面的认知上都有共鸣的朋友，这里暂且称其为白燕。我和白燕聊天中相互分享了一些书，书单上很多书是相同的，但也有一些算互通有无。这本书就是她分享的，这就是与此书的缘分。
下面就用自己的话写写对书中内容的理解，其中难免会参杂一些自己的看法。
前言
投资不是简单的事。投资更像是艺术而不是科学。
商业规律和群体心理的短期变化与长期进化，注定了投资成功没有固定的方法。
长期的投资成功，需要同时具备多项基本条件，且每个条件都不可或缺，而运气也在其中。
1、第二层次的思考
一个人想在投资上长期取得比市场平均水平更好的成绩，就要拥有比众人更深层次的思维。
在刘慈欣的科幻小说《三体2：黑暗森林》中提到一个词“猜疑链”。在博弈双方没有全面交流前会各自不断猜疑对方的想法，比如我会猜疑你是怎么想的，你会猜疑我是怎么想的；就算我知道你是怎么想的，我还会猜疑你是怎么想我的，你也一样；就算我知道你是怎么想我的，我也会猜疑你是怎么想我是怎么想你，你也一样······ 如此一直循环下去，形成一条链。
在投资中，可以视为你是在于其他所有人博弈，你们是无法全面交流的，这就形成一个猜疑链。但现实中，根本不需要很深的层次，一个人只需要比众人更深入思考一层就能取得优势，因为现实众人中多的是不愿意深入思考的人。
举例：
一层思维：这个项目是好项目，买它。
二层思维：大家都知道这个项目是好项目，但是大家都买的话是否价格过高了？那就需要收集数据、审慎思考一番了。
里探评说：群众的心理也是会进化的，当二层思维成为普遍思维后，更深入的思维才有优势。这就是人需要不断学习思考、实践总结，终身进步的原因。
2、市场的有效性和局限性
一个人想在投资上长期取得比市场平均水平更好的成绩，就要理解市场的有效性是相对的而不是绝对的。
市场中存在错误定价的情况，是具有非凡洞察力的人能获得优于平均水平的好业绩的必要条件。
在一个信息透明、买卖自由、参与人很多且都是聪明勤奋的理性经济人的理想市场中，市场价格代表了对资产内在价值的准确估计，任何参与者都不能连续识别市场的错误并从中连续套利。这是有效市场假说的内容。
但是，现实的金融市场中，错误定价的情况是存在的，风险收益不对称情况的出现是必然的。有以下几个原因：现实世界的未来是不确定的；市场系统本身是复杂的也在不断进化；人性是复杂的有理性有激情有欲望；任何市场的信息透明、买卖自由都不是绝对的；市场中有公平交易和弱肉强食的博弈。
绝对有效的市场是不存在的，市场的有效是不存在的。同一个市场在一段时间有效，不代表在所有时间都有效。同一时间，不同市场的有效程度也不同。这里告诉我们，有效性很高的市场，很难获取高收益；反而不成熟，时不时会出现错误定价的市场，容易获得高收益。
里探评说：从有效市场假说的角度讲，寻找市场中已有的错误定价、风险收益不对称机会，并介入获得额外收益的人，是金融市场的维修工，他们提高了市场的有效性。但那些主动去制造错误定价、恶意放大风险而谋取高额收益的人，他们是金融市场的纵火犯。
3、评估资产内在价值
一个人想在投资上长期取得比市场平均水平更好的成绩，就要能对资产的内在价值进行准确估计。
对于投资获利最朴素的表达就是“低买，高卖”。
不同类型投资者，对低、高的判断标准是不同的。价值投资者，价格低于资产的内在价值就是低。技术分析交易者，指标提示要涨，那现在就是低。动量投资者，技术指标暗示资产正进入强烈的上升趋势，那现在就是低。成长型投资，相信未来价值的迅速增长，那现在就是低。
作者霍华德·马克斯以随机漫步假说，提出对技术分析和动量投资的质疑，他更认可价值投资。我个人认为价格走势背后是商业规律和群体心理，商业规律和群体心理是复杂的，但并非是随机的。所以在特定时间找到特定方法，依靠K线图寻找规律，进行交易获利是可能的。但随着市场、商业、群体心理的进化，方法的实效也是必然的。金融市场上 ，没有能永远成功的方法。
价值投资强调的是有形因素，如重资产和现金流。也有许多备选因素使证券或其标的公司具有价值，比如：财力资源、管理、工厂、零售店、专利、人力资源、商标、增长潜力，以及最重要的——创造收益和现金流的能力。
里探评说：价值投资就是要：正确评估资产的内在价值；在价格低于资产的内在价值时买入；坚定地持有。这里要强调你必须足够自信自己是正确的，因为很可能你买入后价格继续下跌，没有人能确保买在最低点。
4、价格与价值的关系
一个人想在投资上长期取得比市场平均水平更好的成绩，那么必须以价格为根本出发点。
价格除了受基本面价值影响之外，还受到两个重要因素的影响：心理和技术，它们是价格短期波动的主要决定因素。
技术上的例子：在股市崩盘导致采用杠杆的投资者，并被迫平仓发生强制卖出；当现金流入共同基金时，投资组合经理人就需要买进。在这两个例子中，人们都是在无法顾及价格的情况下被迫进行证券交易的。
投资者心理几乎可以导致证券在短期内出现任何定价，而无论其基本面如何。人性是复杂的有理性有激情。投资者群体，在极端情况下，容易丧失理智陷入情绪狂热或情绪恐慌。
而价值投资者，就是要以低于资产内在价值的价格买进，而并能长期持有，耐心等待价值被市场发现。避免由于技术原而无法顾及价格的情况，更要避免情绪化操作。
5、理解风险
一个人想在投资上长期取得比市场平均水平更好的成绩，应对风险是一个必不可少的根本要素。第一步是理解风险；第二步是识别风险；最后的关键性一步是控制风险。
对于投资风险，每个人有不同的理解。本书的作者给出的理解是：风险意味着即将发生的结果的不确定，以及不利结果发生时损失概率的不确定。
这里是我给出一个理解：由于未来的不确定性，投资结果比投资预期差的情况不可被完全预测和规避，就是投资风险。相对于不达目标、收益不佳、流动性低，人们更担心投资亏损，而在投资亏损中人们最担心的是永久性亏损和破产。
关于风险，我们必须有几点认识：
1、投资中存在风险是绝对的。风险是不能被消除的，它只能被转移和分散。
2、必须确保投资收益和所承担风险相匹配。
3、投资结果只是多种可能性中一种；取得一次较好结果的投资决策不一定是好决策，必须评估其风险（同理，暂时取得不好结果的投资决策不一定是坏决策）。
高风险投资可能带来高收益的同时，也意味着更低收益甚至亏损的更大可能性，绝不表示这些更高的预期收益必须实现。低风险高收益才是我们要追求的。
投资风险，具有主观性、隐蔽性、不可量化性。这就是投资魅力所在，不能完全用一成不变的数学公式来替代优秀投资者的主观判断。这也是价值投资的意义，通过评估出稳定可靠的资产内在价值、理解价格与价值的关系，以好的价格买入好的资产，那么就能一定程度实现低风险高收益。
里探评说：让我们接受风险，接受未来的不确定性。为异常事件、不可能发生的事件的发生做好准备。决不要高估自己判断风险的能力，更不要假装风险一成不变或风险不存在。
6、识别风险
一个人想在投资上长期取得比市场平均水平更好的成绩，就要学会控制风险，而识别风险是控制风险的绝对前提。
关键词：过高的价格、风险意识、情绪、共识。
投资风险主要源自过高的价格，过高的价格往往源自过度乐观、怀疑不足以及风险规避不足。当风险意识不强，规避不足时，就很容易为低收益承担了过高风险，却没有要求更高的风险补偿。
普遍相信没有风险本身就是最大的风险。只有当投资者适当规避风险时，预期收益中才会包含风险溢价。在大牛市中，市场上全是利好因素，资产价格不断上涨，充满狂热喜悦的气氛；这时风险是必须要识别的。
在所有人都相信某种东西有风险的时候，他们不愿购买的意愿通常会把价格降低到完全没有风险的地步。当人人都相信某种东西没有风险的时候，价格通常会被哄抬至蕴含巨大风险的地步。
7、控制风险
一个人想在投资上长期取得比市场平均水平更好的成绩，就要拥有与创造收益能力同样杰出的风险控制能力。
承担高风险、赚到高收益不算什么——除非你能坚持很多年，能把高风险管理的很好。杰出投资者是那些承担着与其赚到的收益不相称的低风险的人。他们或以低风险赚到中等收益，或以中等风险赚到高收益。
在一段市场繁荣时期之后，事后诸葛亮/后见之明告诉我们当时可以不必进行风险控制。但我们应该清楚有利环境只是当时可能实现的环境之一。任何时间都做好风险控制，是我们能撑过不可完全预测的衰退期的关键。在衰退期，风险控制的价值是通过损失减少来体现的。
但是，当我们时刻为最最极端的情况做好准备，那我们也会付出很高的成本。作者在书中写到：做好应对几十年一遇的事件的准备应该就够了。但几十年不是永远，并且会有多次超出标准的时候。这种情况下你该怎么做呢？
我们愿意为百年一遇、千年一遇甚至从未发生过的结果付出多少成本？这个问题也许没有标准答案。但在投资中必须清醒认识到，风险是绝对的，控制风险是必要的。
8、关注周期
一个人想在投资上长期取得比市场平均水平更好的成绩，必须要关注市场周期。
金融市场的繁荣期不会永无止境，今天市场的衰退期也不会永无止境。金融市场的运行是盛衰循环的。
作者霍华德·马克斯提出两条法则：
法则一：多数事物都是周期性的。
法则二：当别人忘记法则一时，某些最大的盈亏机会就会到来。
里探评说：
天有春夏秋冬，月有阴晴圆缺，人有生老病死，金融市场的周期性是必然的。
这一章不多说了，就来体会几个中国成语：物极必反；否极泰来；周而复始。
9、钟摆意识
一个人想在投资上长期取得比市场平均水平更好的成绩，必须要对市场变化规律以及参与群体心理有一定认识。
金融市场中，投资者的群体心理呈现出类似于钟摆的运动，资产价格的变化也呈现出类似于钟摆的运动。
金融市场，处于定价过高与定价过低之间，处于值得庆祝的积极发展与令人困扰的消极发展之间。
投资者的群体心理，处于恐惧与贪婪之间，处于安于风险和高度厌恶风险之间，从乐观到悲观，从轻信到怀疑，从唯恐错失良机到害怕遭受损失，从急于买进到迫切卖出。
在市场繁荣时期，贪婪盛行，投资者们安于风险，最终导致市场出现过度泡沫或严重崩溃。而投资者在市场崩溃的时候会恐惧过度；即使价格已经完全反映了悲观情绪、估价已经低得离谱，过度的风险规避也会导致他们仍然不敢买进。
里探评说：
这一章，我们用“物极必反；否极泰来；周而复始”来表达钟摆运动总会发生。用“一鼓作气，再而衰，三而竭。彼竭我盈，故克之”来表达钟摆运动的过程，以及我们该如何应对的方法。
10、抵御心理因素的消极影响
一个人想在投资上长期取得比市场平均水平更好的成绩，必须避免心理认知偏差和情绪影响所带来的错误。
由于人的行为受心理和情绪支配，所以在投资中难免会产生错误。而正是错误定价、错误认知以及他人犯下的过错，为优异表现创造了机会。事实上，利用无效性是保持卓越的唯一方法。你应该站在与那些错误相反的一边，才能确保你取得更好的成绩。
作者在本章中提出了一些可能造成错误决策的心理因素：贪婪、恐惧、放弃审慎思考的倾向（使得人们愿意接受任何能让他们致富的可疑建议）、从众、嫉妒、自负、放弃坚持信念而妥协的倾向。
里探评说：对于心理在经济决策上的影响，已经形成了专门的学科：行为经济学。希望了解更多的可以自己找找资料。这里提供几个名字：丹尼尔·卡尼曼、理查德·塞勒、罗伯特·席勒。
11、逆向投资
一个人想在投资上长期取得比市场平均水平更好的成绩，必须知道取得最终胜利的关键在于逆向投资。
最终获利最高的投资行为，是我们所定义的逆向投资：在所有人卖出时买进（因而价格很低），或者在所有人买进时卖出（因而价格很高）。
作者认为，某种程度上来说，趋势、群体共识是阻碍成功的因素。大多数投资者选择趋势跟踪，杰出投资者选择逆向投资。为了提高成功机会，我们必须在市场极端情况下采取与群体相反的行动：在市场低迷时积极进取，在市场繁荣时小心谨慎。
里探评说：
要获得优于众人的成绩，就要与众不同，这个逻辑没问题。但对于价值投资和趋势投资，踩一捧一的态度，我不认可。
不同投资方式的优势也具有周期性。当众人都运用冷清买狂热卖的策略，以往的冷清将变得热闹，以往的狂热将变得理性，抢买抢卖会使资产价格在底部和顶部停留的时间大大缩短，而上涨趋势和下跌趋势的时间将拉长，于是市场将有利于趋势投资者。当众人都去做趋势投资，同理趋势时间将缩短，底部和顶部的时间将拉长，市场再次有利于价值投资者布局。
理想的价值投资是买在价格低于资产内在价值时，越低越好，然后付出时间去等待。理想的趋势投资是买在从底部上涨的趋势刚启动时，牺牲了初期的涨幅省去了大量等待的时间。其实它们都追求低价，并没有明显冲突。
不同资金量也适合不同的投资策略，小资金主要关注的是赔率高、确定性高的以小搏大的机会，大资金首先关注的是整体上稳定保本不亏损然后才是盈利。
12、发现便宜货
一个人想在投资上长期取得比市场平均水平更好的成绩，就必须有能选出便宜资产的方法。
选择资产的要素：一、根据一定标准建立潜在投资的清单；二、对它们的内在价值的估计；第三，对其价格相对于内在价值的感知；第四，对每种投资涉及到的风险及其对在建投资组合的影响的了解。
在建立潜在投资的清单后，我们都必须从中找到最佳投资。我们改变不了市场，若想参与其中，我们唯一的选择就是从现存的可能性中选择最好的。这就是相对决策。
估价过低的资产的一些特征：鲜为人知或人们一知半解的。表面上看基本面有问题的。有争议、不合时宜或令人恐慌的。被认为不适于“正规”投资组合的。不被欣赏、不受欢迎和不受追捧的。收益不佳的追踪记录。最近有亏损问题、没有资本增益的。
里探评说：有了捡便宜货的思路后，就可以在实践中不断总结便宜货的特征、便宜货形成的原因，便宜货的形成过程。这个很难有什么捷径和一成不变的固定规则可循。
13、耐心等待机会
一个人想在投资上长期取得比市场平均水平更好的成绩，就必须学会耐心等待机会——等待便宜货。
市场上多数时候是有效的，所以并不是总有大好机会。耐心等待机会，同时保持敏锐的洞察，当便宜货出现后再快速行动，往往是最好的策略。等待投资机会到来而不是追逐投资机会。
识别市场环境并做出相应的行动决策是成功投资必不可少的。结合我们所处的环境适当地投资才是明智之举。决不要在没有认清市场的情况下采取行动，决不要在无视市场状况的情况下采取行动。
橡树资本管理公司一直态度鲜明地表达我们的信念：投资失败比失去一个获利机会更值得重视。
投资环境对投资结果有着重大影响。在低收益环境中得到较高收益，必须建立在高超的技巧、高风险承担和良好运气相结合的基础上。高收益环境所提供的高额收益机会是通过低价买进实现的，并且通常是低风险的。买进的绝佳机会出现在资产持有者被迫卖出的时候，在经济危机中这样的人比比皆是。
在危机中关键要做到远离强制卖出的力量，并把自己定位为买家。为达到这一标准，投资者需要做到以下几点：坚信价值，少用或不用杠杆，拥有长期资本和顽强的意志力。
里探评说：要成为在便宜货出现时有资金买入的人，而不是在危机中不计价格被迫低价卖出的人。
14、认识预测的局限性
一个人想在投资上长期取得比市场平均水平更好的成绩，就必须认识到预测的局限性。
作者说：我不会试图去证明未来无法预知的观点。我还没有碰到过永远知道宏观未来走势的人。
这里我直接了当的说：从人的角度，世界就是不确定性的，市场的未来以及每种可能出现的概率是无法被准确预知的。一直预测，肯定有几次会准。一群人预测，肯定有几个人会准。但一个人长期持续做出准确预测，才有价值，这样的人存在吗？
我们应将时间用在从可知的行业、企业和证券中发现价值上，而不应将决策建立在对更加不可知的宏观经济和大盘表现的猜测上。
承认宏观未来的不可知，可以让我们更加审慎的投资：多元化、对冲、极少或者不用杠杆、更强调当前价值而不是未来的增长、高度重视资本结构、通常为各种可能的结果做好准备。
里探评说：人要知道自己不知道什么，而不是相信自己什么都知道。
15、了解我们所处的周期阶段
一个人想在投资上长期取得比市场平均水平更好的成绩，就要关注周期性并试着弄清楚当前处在周期的哪个阶段。
我们已知市场是存在周期性的，我们也知道市场周期是不能被完全准确预测的。所以，我们不会尝试对预测周期波动的准确幅度和时间，我们也不会假装周期不存在，我们可以试着弄清我们处在周期的哪个阶段并采取相应的行动。
了解未来很困难，但是了解现在没有那么难。我们需要做的是“测量市场温度”。保持警觉和敏锐，我们就能够判断出其他人的行为，并据此判断我们应采取的行动。
里探评说：我们无法准确预知未来，但我们可以更好的理解现在。
16、重视运气的作用
一个人想在投资上长期取得比市场平均水平更好的成绩，就必须承认运气在其中的重要影响。
第14章强调未来的不可知，这一章强调投资结果只是可能发生的所有情况中的一种。
投资领域并不是一个可以预见未来、特定行为总能产生特定结果的有秩序有逻辑的地方。事实上，投资在很大程度上受运气支配。也就是说投资者所取得的成功深受偶然因素的影响。
成功的关键在于进取精神、时机和技能，而某些在对的时间有足够进取精神的人不需要太多技能。在市场的任一时间点，获利最多的交易者往往是最适合最新周期的人。
决策的正确性无法通过结果来判断。一次意外的成功有可能来自单一的随机性因素。考虑到结果的高度不确定性，我们必须以怀疑的眼光看待投资策略及其结果——无论好坏——直至它们通过大规模试验的验证
长期来看，好的决策一定会带来投资收益。然而在短期内，当好的决策无法带来投资收益的时候，我们必须忍耐。
与对世界不确定的认识相伴而行的其他表现为：适度尊重风险，知道未来不能预知，明白未来是呈概率分布的并相应地进行投资，坚持防御性投资，强调避免错误的重要性。
里探评说：好运气可遇不可求 ，我们只需尽力做好自己能做好的一切，然后等到好运气降临。
17、防御型投资
一个人想在投资上长期取得比市场平均水平更好的成绩，就必须理解并坚持防御性投资。
在获取高额收益和避免损失这两种投资方法中，我认为后者更为可靠。由于未来不可预知，投资中便包含许多投资者无法控制的因素。在不利结果下确保生存比在有利结果下确保收益最大化更为重要。所以我们倾向于进行防御性投资。
橡树资本管理公司青睐的是防御型投资（但我们并不排除进攻）。在繁荣期，我们认为只要能跟上大盘表现就好（在市场最火的时候甚至可能还会落后一点儿）。我们的投资组合的设计以在衰退期超越市场表现为目的。我们坚定地认为“避免致败投资，制胜投资自然会来”。
防御型投资者关注的不是做对，而是避免做错。其实可以把防守视为一种追求更高收益的努力，只不过它是通过避害而不是趋利，是通过持续稳健的进步而不是偶尔的灵光乍现。
防御型投资有两大要素：
第一要素是排除投资组合中的致败因素，最好的实现方法是：广泛而尽职地调查、提高入选标准、要求低价和高安全边际边际，不要轻易下注在没有把握的持续繁荣、乐观预测和发展上。同时需要投资组合多元化、限制总风险承担并以整体安全为重。
第二要素是避开衰退期，特别要避免暴露在崩溃危机下。
18、避免错误
一个人想在投资上长期取得比市场平均水平更好的成绩，就必须了解并避免导致损失的错误。
投资者几乎无须做对什么事，他只需能够避免犯重大错误。——沃伦·巴菲特
如何避免错误、识别错误并采取相应的行动，是无法用规则、算法或线路图来表示的。我强调的是领悟力、灵活性、适应性以及从环境中发现线索的思维模式。
一、常见的一些错误形式：
分析过程中的数据或计算错误导致错误估价。
没有正确认识到市场周期和市场的狂热，并选择了错误的方向。
对各种可能性及其后果估计不足。
贪婪、恐惧、嫉妒、自负、终止怀疑、盲从和屈服（或兼而有之）达到极致。
风险承担或风险容忍过度。
价格显著偏离价值。
投资者没有注意到这种偏离甚或推波助澜。
二、如何避免错误：
保持警惕。对你周围的不合格资金的供需关系以及人们想花掉资金的迫切程度保持警惕。
19、增值的意义
一个人想在投资上长期取得比市场平均水平更好的成绩，就必须了解增值的意义。
这里的增值，表达的是比市场表现得更好，即超越市场平均水平。作者认为，拥有卓越技术的卓越投资者是存在的。
增值型投资者的表现是不对称的。他们获得的市场收益率高于他们蒙受的损失率。有技术的积极进取型投资者在牛市里表现良好，但是不会在相应的熊市中把赚到的钱全赔回去，而有技术的防御型投资者在熊市中损失相对较少，在牛市中获利相对较多。
在投资中，一切都有利有弊并且是对称的，只有卓越技术除外。只有依靠技术才能保证在有利环境中的收益高于在不利环境中的损失。这就是我们寻找的投资不对称性。卓越技术是获得不对称投资的先决条件。
里探评说：投资指数基金，就可以取得市场平均水平。但比市场表现得更好，是投资人前进的动力。当越来越多的人依赖指数基金时，指数基金之外的超额收益机会就会增多。
20、合理的预期
一个人想在投资上长期取得比市场平均水平更好的成绩，收益目标必须是合理的。
没有哪一种投资行为会轻易成功，除非其收益目标在绝对和相对的风险之下是明确且合理的。每一种投资的结果应该以你试图实现的目标作为开始。
较高的收益是“反常的”，要想实现这一目标需要结合以下这些要素中一部分：在极度低迷的市场环境中买进、杰出的投资技能、强大的风险承受能力、强有力的杠杆、好运气。（同时你也要明白，在某种程度上，这其中的任意一项都是会有问题的，不是完全可靠的）
投资预期必须是合理的。背负无力承担的风险，任何投资都会让你身陷困境。在你接受所谓的天价收益——无风险、有着稳定且高于短期国债的“绝对收益”之前，你理应质疑它们能否实现。
最后的话
里探评说：有人说人无法永远战胜市场。但超越市场平均水平的渴望，是投资人前进的动力，也是整个市场进化的推动力。寻找市场中已有的错误定价/风险收益不对称机会，并介入获得额外收益的人，是金融市场的维修工，他们提高了市场的有效性。